會(huì)通股份剛上市不久，其股價(jià)便大幅下滑，究其原因或與其自身存在諸多問(wèn)題有關(guān)，公司現(xiàn)金流堪憂(yōu)、大量應(yīng)收款項(xiàng)逾期、產(chǎn)品大幅降價(jià)、研發(fā)投入偏低……難免讓人對(duì)其未來(lái)的發(fā)展擔(dān)憂(yōu)。

雖然會(huì)通股份已經(jīng)成功在科創(chuàng)板上市，但自其上市以來(lái)，股價(jià)大幅下跌，或與其自身存在的一些問(wèn)題有關(guān)?！都t周刊》記者翻閱招股書(shū)發(fā)現(xiàn)其現(xiàn)金流情況堪憂(yōu)，近年來(lái)應(yīng)收賬款逾期情況愈發(fā)嚴(yán)重，其中恐存以賒銷(xiāo)拉升營(yíng)收之嫌。此外，由于原材料價(jià)格下滑，其產(chǎn)品大幅降價(jià)，而其庫(kù)存商品跌價(jià)準(zhǔn)備的計(jì)提是否充足，也有待商榷。

數(shù)千萬(wàn)應(yīng)收賬款逾期

有靠賒銷(xiāo)拉升營(yíng)收之嫌

會(huì)通股份的主業(yè)雖在不斷壯大，但其現(xiàn)金流的“健康”情況也不容忽視，因?yàn)樵贏股市場(chǎng)上，不乏因步子邁得太大，導(dǎo)致資金鏈斷裂的企業(yè)，而會(huì)通股份似乎就存在類(lèi)似風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)招股說(shuō)明書(shū)顯示，2017年至2020年三季度，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-2.48億元、-1.23億元、4.61億元、-7715.19萬(wàn)元，除了2019年為正數(shù)外，其余年份均為負(fù)數(shù)，這表明其“回血”的能力并不穩(wěn)健。

事實(shí)上，會(huì)通股份現(xiàn)金流不佳主要為其銷(xiāo)售回款率偏低，上述期間，其銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金與營(yíng)業(yè)收入的比率分別為61.97%、66.94%、88.26%、75.14%，均遠(yuǎn)低于1，在其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為負(fù)數(shù)的年份，其僅有6-7成的銷(xiāo)售收入實(shí)現(xiàn)回款，其余收入以應(yīng)收賬款方式滯留在下游客戶(hù)端，這導(dǎo)致會(huì)通股份的應(yīng)收賬款高企。上述期間，其應(yīng)收賬款金額分別為4.62億元、9.27億元、8.8億元、9.5億元，占資產(chǎn)總額的比重均在20%以上，若下游客戶(hù)資金狀況出現(xiàn)問(wèn)題，那么應(yīng)收賬款將有無(wú)法收回的風(fēng)險(xiǎn)。

不幸的是，應(yīng)收賬款逾期的“戲碼”，已經(jīng)在會(huì)通股份上演。據(jù)招股書(shū)顯示，2017年至2019年，其逾期應(yīng)收賬款金額分別為7326.46萬(wàn)元、1.26億元、9627.98萬(wàn)元，占應(yīng)收賬款的比重分別為15.05%、12.91%、10.35%。對(duì)此，會(huì)通股份解釋稱(chēng)，“主要原因系客戶(hù)端資金壓力大或者客戶(hù)內(nèi)部審批時(shí)間較長(zhǎng)等因素導(dǎo)致付款延遲，形成短時(shí)間的逾期，但期后基本能收回”。那么，真如會(huì)通股份所述，其后期基本都能收回嗎?情況似乎也沒(méi)有那么樂(lè)觀。

據(jù)招股書(shū)顯示，2017年至2019年，其逾期3個(gè)月以上的賬款占逾期賬款的比重分別為8.54%、11.59%、22.33%。進(jìn)一步查看其期后回款情況，據(jù)招股書(shū)顯示，截至2020年5月31日，會(huì)通股份在上述期間的逾期應(yīng)收賬款期后回款率分別為99.17%、94.93%、78.82%，逾期未收回款項(xiàng)金額分別為60.92萬(wàn)元、639.94萬(wàn)元、2039.06萬(wàn)元，可見(jiàn)其逾期回款率越來(lái)越低，逾期金額則在不斷增加。

還需要注意的是，2017年至2019年，會(huì)通股份前五名逾期客戶(hù)的逾期金額分別為1969.34萬(wàn)元、2197.30萬(wàn)元、1484.36萬(wàn)元，占逾期賬款總額的比重分別為26.88%、17.39%、15.42%。這一占比較低，意味著其還有諸多客戶(hù)也存在逾期的情況。一方面，這反映出了其客戶(hù)管理的能力有待完善;另一方面，多年來(lái)，越來(lái)越多的客戶(hù)存在應(yīng)收賬款逾期，不免令人懷疑，其為了拉升營(yíng)收，存在不斷增加賒銷(xiāo)規(guī)模的可能。

或許是因?yàn)閼?yīng)收賬款大量逾期影響到了流動(dòng)性，近年來(lái)會(huì)通股份大量舉債，2018年至2020年三季度，其短期借款、長(zhǎng)期借款合計(jì)金額分別為12.30億元、11.29億元、13.61億元，但即便如此，其資金仍然不夠?qū)捲?，上述各期末，其貨幣資金分別為2.96億元、5.89億元、2.16億元，遠(yuǎn)低于上述兩項(xiàng)債務(wù)合計(jì)金額。大量的舉債，導(dǎo)致其財(cái)務(wù)費(fèi)用激增，2018年的財(cái)務(wù)費(fèi)用為3628.69萬(wàn)元，而至2019年已激增至6782.74萬(wàn)元，近乎翻了一倍。

此外，由于大量借款，會(huì)通股份的資產(chǎn)負(fù)債率也相當(dāng)之高。據(jù)招股書(shū)顯示，其可比公司分別為金發(fā)科技、南京聚隆、普利特、沃特股份，2017年至2019年，上述可比公司資產(chǎn)負(fù)債率的平均值分別為44.36%、41%、44.7%，而會(huì)通股份在上述期間的資產(chǎn)負(fù)債率分別為62.04%、72.63%、72.09%，可見(jiàn)其資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了行業(yè)均值，公司目前處于“債臺(tái)高筑”的狀態(tài)。

產(chǎn)品大幅降價(jià) 存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)較高

除了應(yīng)收賬款大額掛賬外，會(huì)通股份的存貨金額也居高不下，據(jù)招股書(shū)顯示，2017年至2019年，其存貨賬面價(jià)值分別為3.27億元、4.65億元和5.93億元。存貨金額過(guò)大，一方面會(huì)影響企業(yè)運(yùn)營(yíng)資金的周轉(zhuǎn);另一方面，企業(yè)也面臨著增加存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的風(fēng)險(xiǎn)。

數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)其直接材料占營(yíng)業(yè)成本的比重分別為93.64%、93.49%、92.65%，材料占比很高，意味著原材料價(jià)格波動(dòng)對(duì)其影響重大。而據(jù)招股書(shū)顯示，其主要原材料價(jià)格與石油價(jià)格波動(dòng)趨同，以其采購(gòu)量最大的聚烯烴類(lèi)材料來(lái)看，2018年、2019年，該材料的采購(gòu)價(jià)格分別為0.85萬(wàn)元/噸、0.77萬(wàn)元/噸，2019年材料采購(gòu)價(jià)格下降9.41%，也就意味著其存在一定的原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

隨著原材料價(jià)格的走低，2019年會(huì)通股份產(chǎn)品的售價(jià)也大幅降低，據(jù)招股書(shū)顯示，其主要產(chǎn)品聚烯烴系列、聚苯乙烯系列、工程塑料及其他系列銷(xiāo)售單價(jià)均顯示為大幅下降，分別較上年降低5.09%、9.64%、23.50%。

顯然，2019年其存貨金額巨大，在原材料價(jià)格出現(xiàn)大幅下跌、產(chǎn)品價(jià)格也出現(xiàn)大幅下跌的情況之下，其存貨也存在較高的跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

銷(xiāo)售增長(zhǎng)靠并購(gòu) 銷(xiāo)售金額有疑點(diǎn)

2018年、2019年，會(huì)通股份實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入金額分別為18.86億元、40.31億元，同比增速分別為10.78%、113.78%。但實(shí)際上，其營(yíng)收增速驟增，在很大程度上與其2018年末收購(gòu)了廣東圓融新材料有限公司有關(guān)，若參考模擬合并報(bào)表，上述期間，其營(yíng)收同比增速分別為18.11%、10.78%。

會(huì)通股份主要從事改性塑料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。而在行業(yè)賽道中，外資企業(yè)占據(jù)一定的優(yōu)勢(shì)，因?yàn)楦男运芰袭a(chǎn)業(yè)在很多發(fā)達(dá)國(guó)家已發(fā)展多年，大型國(guó)際化工企業(yè)如巴斯夫、陶氏等，在原料供應(yīng)、營(yíng)業(yè)規(guī)模、技術(shù)積累上優(yōu)勢(shì)明顯，處于領(lǐng)先地位，相比之下，國(guó)內(nèi)改性塑料發(fā)展時(shí)間較短，綜合競(jìng)爭(zhēng)力相較仍有差距，故目前國(guó)內(nèi)高端改性塑料市場(chǎng)仍以進(jìn)口為主。據(jù)招股書(shū)顯示，外企中巴斯夫、陶氏公司的市場(chǎng)占有率分別為12.30%、10.74%，國(guó)內(nèi)企業(yè)金發(fā)科技的市場(chǎng)占有率約11.35%，屬于一家獨(dú)大，而對(duì)比來(lái)看，會(huì)通股份的市場(chǎng)占有率僅為2.45%，因此在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中，處于相對(duì)劣勢(shì)。

在如此嚴(yán)峻的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，如何提高自己的競(jìng)爭(zhēng)力是值得思考的事情，不過(guò)從研發(fā)投入的角度來(lái)看，顯然會(huì)通股份是低于行業(yè)水平的。

據(jù)招股書(shū)顯示，2017年至2019年，其研發(fā)費(fèi)用的金額分別為5625.10萬(wàn)元、6882.27萬(wàn)元、1.69億元，占營(yíng)業(yè)收入的比重分別為3.30%、3.65%、4.19%，而前文所提到的四家同行業(yè)可比公司在上述期間，研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)收的比重的均值分別為4.17%、4.46%、4.52%。研發(fā)投入跟不上，很可能會(huì)影響到技術(shù)創(chuàng)新，而這顯然不利于企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的提高。

更重要的是，會(huì)通股份的營(yíng)收還存在諸多財(cái)務(wù)疑點(diǎn)。

2019年、2020年前三季度，其實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為40.31億元、29.3億元，考慮到13%的增值稅影響(注：2019年4月1日增值稅稅率由16%下調(diào)至13%，選擇分段按月平均計(jì)算)，計(jì)算出其含稅營(yíng)業(yè)收入總額約為45.86億元、33.11億元。理論上，該部分含稅營(yíng)業(yè)收入將體現(xiàn)為同等規(guī)模的現(xiàn)金流入及經(jīng)營(yíng)性債權(quán)的增減。

上述期間，會(huì)通股份“銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”分別為35.58億元、22.02億元，考慮預(yù)收款項(xiàng)變化后，將現(xiàn)金流入額與同期含稅營(yíng)收相勾稽，分別少了10.28億元、11.18億元，理論上，將導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)性債權(quán)有相應(yīng)金額的增加。

進(jìn)一步來(lái)看，會(huì)通股份2019年末、2020年三季度末的應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收款項(xiàng)融資合計(jì)金額分別為15.37億元、15.33億元，壞賬準(zhǔn)備變動(dòng)較小無(wú)須考慮，故上述項(xiàng)目較上年末合計(jì)金額分別同比減少了3815萬(wàn)元、412萬(wàn)元，然而，這卻與理論應(yīng)增加額10.28億元、11.18億元之間分別相差了10.66億元、11.22億元，這意味其巨額營(yíng)業(yè)收入缺乏相關(guān)數(shù)據(jù)的支撐，來(lái)源不明。

那么，上述巨額差異是不是由于票據(jù)背書(shū)轉(zhuǎn)讓所致呢?然而，招股書(shū)顯示，其2019年已經(jīng)貼現(xiàn)或背書(shū)轉(zhuǎn)讓的票據(jù)金額為5.35億元，可即便算上這部分金額后，與上述差異金額相比，仍存在5.31億元差額。至于2020年前三季度的票據(jù)背書(shū)轉(zhuǎn)讓數(shù)據(jù)，其招股書(shū)并未披露。故對(duì)于這數(shù)億元營(yíng)業(yè)收入的來(lái)源，還需公司給出明確的說(shuō)明。