圖片來源：視覺中國

作者 蔡浩

近日，信用債市場連續(xù)發(fā)生違約事件，引起市場高度關(guān)注。5月7日，“15中安消”債券因公司流動性緊張而導(dǎo)致違約;當(dāng)晚凱迪生態(tài)環(huán)境科技股份有限公司發(fā)布公告稱，“11凱迪MTN1”不能按期足額償付，涉及本息6.98億元。還有其他公司被曝陷入債務(wù)危機，牽動著市場神經(jīng)。

這是2018年以來，信用違約事件第二次比較集中地爆發(fā)。第一次是在農(nóng)歷春節(jié)前，大連機床、丹東港、億陽集團、四川省煤炭產(chǎn)業(yè)集團4家發(fā)行人在1個多月內(nèi)接連出現(xiàn)債券違約。

從今年違約主體的性質(zhì)來看，從3月中旬的神霧環(huán)保，到4月下旬的富貴鳥，再到5月上旬的中安消和凱迪，信用債主體違約有向上市公司傳導(dǎo)的趨勢，這既與上市公司一季度整體償債能力下降有關(guān)，也表明當(dāng)前企業(yè)的融資環(huán)境整體偏緊。

上一輪債券違約主要發(fā)生在2016年上半年，當(dāng)時的主要原因是宏觀經(jīng)濟增速不斷放緩，企業(yè)盈利惡化導(dǎo)致償債能力大幅下滑。此后，在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的推動下，加上世界經(jīng)濟復(fù)蘇對外需的拉動，2017年我國經(jīng)濟實現(xiàn)了超預(yù)期增長，今年一季度增速雖受貿(mào)易摩擦的影響略有下滑，但整體亦表現(xiàn)不俗。

在此背景下，2018年以來市場出現(xiàn)的連續(xù)違約事件格外受到市場關(guān)注。4月份以來，低評級信用債信用利差逐漸擴大，進入5月份，隨著市場對信用債市場的擔(dān)憂增加，其他相對高評級的產(chǎn)品收益率也呈現(xiàn)較大幅度上升，5年期各評級的中票收益率上漲了13至15個基點，5年期國債收益率與5年期AA-級中票收益率之差5月4日一度達到3.63%，刷新兩年來新高。監(jiān)管層對此高度關(guān)注，5月10日，北京證監(jiān)局組織了“公司債券監(jiān)管與風(fēng)險監(jiān)測、處置”的內(nèi)部培訓(xùn)，表示在充分肯定市場發(fā)展和改革成效的同時，要關(guān)注問題和風(fēng)險，防控交易所市場的信用風(fēng)險。

直觀來看，信用債違約的主因，是發(fā)行主體自身經(jīng)營不善，導(dǎo)致償債能力下降，但其背后原因更值得我們思考和探討。

從宏觀角度看，防風(fēng)險作為“三大攻堅戰(zhàn)”之首，將始終是2018年到2020年的重點工作目標(biāo)，而去杠桿則是防風(fēng)險的手段和操作目標(biāo)，將貫穿宏觀政策施政始終。因此，我們觀察到，目前全社會整體的信用環(huán)境偏緊，一季度新增社會融資規(guī)模同比下降1.4萬億元。

從融資模式來看，隨著資管新規(guī)落地，銀行業(yè)回歸本源，表外影子銀行融資受到較大程度遏制，此前通過影子銀行融資的企業(yè)面臨融資困難。在融資環(huán)境收緊的背景下，企業(yè)再融資出現(xiàn)困難，部分風(fēng)險承受程度低的企業(yè)面臨違約風(fēng)險，尤其是前期過度舉債的企業(yè)更容易面臨現(xiàn)金流不足。

從企業(yè)性質(zhì)來看，民營企業(yè)相對國企而言，融資能力整體較弱，通過常規(guī)金融渠道(比如貸款和發(fā)債)獲得融資的機會較小。在信用擴張的年份，往往就需要通過影子銀行的模式(非標(biāo))融資，信用環(huán)境一旦收縮，非標(biāo)融資模式勢必式微，再融資困難的問題就開始集中顯現(xiàn)。

隨著當(dāng)前宏觀政策的繼續(xù)推進，此前杠桿率過高且過度依賴表外融資的企業(yè)將承受較大的壓力，未來仍將有不少發(fā)行主體會經(jīng)歷違約的陣痛。

為了緩解信用債市場過度緊張局面，避免違約事件對市場產(chǎn)生更大沖擊，在此提出以下三點建議：

首先，融資環(huán)境方面，可由此前一季度的“緊信用”適度向“寬信用”轉(zhuǎn)變，在表外融資受限的條件下，多渠道保障實體經(jīng)濟尤其是民營企業(yè)的資金供給。

其次，在去杠桿方面，需認(rèn)真貫徹中央深改委結(jié)構(gòu)性去杠桿的要求，重點關(guān)注國企去杠桿工作，把握好“防風(fēng)險”和“穩(wěn)增長”的平衡。在一季度貨幣政策執(zhí)行報告中，央行也明確指出，我國宏觀杠桿率增速放緩，金融體系控制內(nèi)部杠桿取得階段性成效，要保持貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長，把握好穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、防風(fēng)險之間的平衡。

再次，考慮到未來仍可能有不少民營企業(yè)出現(xiàn)融資難而違約的情況，監(jiān)管層可督促金融機構(gòu)提前做好相關(guān)企業(yè)的風(fēng)險檢查工作，尤其是上市企業(yè)的摸底排查，提高風(fēng)險預(yù)警和處置能力，必要時可對出現(xiàn)融資困難且債務(wù)規(guī)模較大的企業(yè)提供一定支持，有效防范區(qū)域性系統(tǒng)性風(fēng)險的發(fā)生。

作者：經(jīng)濟參考報